Thanh khoản đi, niềm tin bay. Câu này tôi đã nói từ mùa đông 2022, khi mọi người vẫn tin vào 'chỉ cần hodl là thắng'. Hôm nay, tôi thấy một sản phẩm khiến tôi nhớ lại câu đó: Bitcoin Treasury Capital, một công ty Thụy Điển, phát hành cổ phiếu ưu đãi được bảo đảm bằng Bitcoin, niêm yết trên Spotlight Market, hứa trả 10% cổ tức hàng năm. Âm thanh của tiếng chuông báo động trong đầu tôi vang lên ngay khi đọc dòng chữ '10% annual dividend'.
Context: Ai đang phát hành và bằng cách nào?
Bitcoin Treasury Capital là một công ty đại chúng niêm yết trên Spotlight Market – một sàn giao dịch dành cho các công ty tăng trưởng nhỏ tại Thụy Điển, thanh khoản thường chưa bằng một phần nghìn của Coinbase. Họ tuyên bố phát hành 'cổ phiếu ưu đãi số hóa đầu tiên ở châu Âu' với tài sản đảm bảo là Bitcoin. Cấu trúc: công ty nắm giữ Bitcoin trong kho, sau đó phát hành cổ phiếu ưu đãi. Người mua sẽ nhận được cổ tức 10% mỗi năm, tương ứng với mệnh giá. Nghe có vẻ như một sản phẩm tài chính hoàn hảo cho những ai muốn vừa giữ Bitcoin vừa có dòng tiền đều đặn. Nhưng tôi chưa bao giờ tin vào món quà miễn phí, đặc biệt khi nó đến từ một công ty không ai biết đến trên một sàn giao dịch hẻo lánh.
Core: Phân tích kỹ thuật và dữ liệu – nguồn gốc của lợi suất 10%
Điều đầu tiên tôi làm khi đọc bất kỳ cấu trúc tài chính nào là truy tìm nguồn gốc của dòng tiền. 10% cổ tức đến từ đâu? Bitcoin không sinh lợi tự thân. Nếu bạn nắm giữ Bitcoin, không có thanh khoản nào tự động sinh ra hàng năm. Vậy công ty này phải làm gì? Có bốn khả năng:
- Họ cho vay Bitcoin trên thị trường (lending) để thu lãi. Lãi suất cho vay Bitcoin hiện nay dao động 3-8% tùy theo nền tảng. Vậy họ phải cho vay với rủi ro cao hơn để đạt 10% – điều đó có nghĩa là họ đang chấp nhận rủi ro vỡ nợ.
- Họ đầu tư vào các giao thức DeFi rủi ro cao, nhưng điều đó mâu thuẫn với việc công ty này được quảng bá là 'được quản lý và an toàn'.
- Họ dùng tiền từ đợt phát hành mới để trả cổ tức cho đợt cũ – mô hình Ponzi thuần túy.
- Họ có một nguồn thu nhập kinh doanh khác (chẳng hạn như phí tư vấn, đầu tư) và dùng nó để trả cổ tức. Nhưng nếu vậy, tại sao lại cần Bitcoin làm tài sản đảm bảo?
Thực tế, theo tuyên bố, cổ phiếu ưu đãi được 'bảo đảm bằng Bitcoin' – nghĩa là nếu công ty phá sản, người nắm giữ sẽ được thanh lý Bitcoin để thu hồi vốn. Điều này có nghĩa là rủi ro chính không phải là vỡ nợ tín dụng, mà là sự sụt giảm giá trị của Bitcoin. Nếu Bitcoin giảm 50%, giá trị tài sản đảm bảo chỉ còn một nửa, và người nắm giữ sẽ mất vốn. Hơn nữa, việc trả cổ tức 10% không được đảm bảo: nếu công ty không có lợi nhuận, họ có thể cắt giảm hoặc hủy bỏ cổ tức. Vậy bạn đang mua một trái phiếu rủi ro cao, với tài sản đảm bảo là một tài sản biến động.
Nhưng vấn đề nghiêm trọng nhất là thanh khoản. Spotlight Market là một thị trường nhỏ. Theo dữ liệu tôi track, khối lượng giao dịch trung bình trên sàn này chỉ vài trăm nghìn USD một ngày. Nếu bạn mua 10.000 USD cổ phiếu đó, bạn có thể không bán được khi cần. Tôi đã thấy điều này với nhiều chứng khoán số hóa trước đây: họ hứa hẹn thanh khoản toàn cầu, nhưng thực tế bạn chỉ có thể giao dịch với một vài người chơi nhỏ lẻ. Thanh khoản đi, niềm tin bay.
Tôi nhớ lại ICO Status (SNT) năm 2017. Tôi mua 500 USD, đọc whitepaper suốt hai tuần, tin vào đội ngũ. Ba tháng sau, nó mất 80%. Bài học: không bao giờ tin vào lời hứa hẹn từ một dự án không có thanh khoản và không có nguồn doanh thu rõ ràng.
Contrarian: Tại sao sản phẩm này lại nguy hiểm hơn bạn nghĩ?
Mọi người sẽ nói: 'Đây là cầu nối giữa tài chính truyền thống và crypto', 'Nó mang Bitcoin đến với nhà đầu tư truyền thống'. Nhưng góc nhìn của tôi ngược lại. Chính xác thì sản phẩm này đang làm mất đi bản chất của Bitcoin: không cần tin tưởng. Bạn phải tin tưởng công ty Bitcoin Treasury Capital – rằng họ thực sự nắm giữ Bitcoin, rằng họ sẽ trả cổ tức, rằng không có gian lận. Đó là sự trở lại của rủi ro đối tác (counterparty risk) – thứ mà Bitcoin được tạo ra để loại bỏ.
Hơn nữa, mức cổ tức 10% trong một thế giới lãi suất gần như bằng 0 ở châu Âu là quá hấp dẫn. Nhưng hãy nhìn vào người phát hành: một công ty nhỏ, không tên tuổi, niêm yết trên một sàn phụ. Nếu họ thực sự có một mô hình kinh doanh tốt, họ đã niêm yết trên Nasdaq First North hoặc Euronext. Tại sao lại chọn Spotlight? Bởi vì yêu cầu thấp hơn, ít sự giám sát hơn. Đây không phải là một thảm đỏ, mà là một cái bẫy cho những ai tham lam.
Cổ tức 10%: mồi câu hay cái bẫy? Tôi đặt cược vào cái bẫy. Tôi đã làm phân tích dòng vốn cho các quỹ đầu tư ở Tel Aviv: khi một sản phẩm hứa lợi suất cao hơn thị trường 2-3 lần, đó thường là dấu hiệu của rủi ro không được định giá. Mà trong tài chính, rủi ro không định giá thường dẫn đến tổn thất.
Takeaway: Bitcoin không phải là món nợ
Khi Bitcoin được gói gọn trong một cổ phiếu ưu đãi, nó không còn là tiền điện tử nữa – nó là một món nợ có rủi ro vỡ nợ. Điều khác biệt: Bitcoin có thể mất 50% giá trị nhưng bạn vẫn sở hữu nó. Ở đây, bạn sở hữu một lời hứa. Và tôi không mua lời hứa, tôi mua thanh khoản.
Tôi sẽ không đầu tư, dù chỉ một đồng. Nhưng nếu bạn muốn thử, hãy tự hỏi: bạn đang mua Bitcoin, hay đang mua hy vọng của một công ty Thụy Điển không ai biết đến? Câu trả lời sẽ cho bạn biết bạn thuộc phe nào trong thị trường này.
